随着社会的发展，各类企业融资需求日益增长。由于银行对融资方的行业、背景等客观条件要求十分严苛，传统的金融机构已无法满足企业对融资的需求。因此，企业必须寻求其他融资渠道以满足发展的需要。“明股实债”则是在该背景下产生的一种新型融资模式：名义上以股权形式展开，实质上以债券形式进行交易。

简单来说，“明股实债”融资模式通常涉及甲、乙、丙三个交易当事方，其中甲方为企业方，现有融资需求;乙方为自然人或机构，现有投资需求;丙方为金融机构。一般来讲，丙方通过私募股权基金备案的方式发行基金进行募资，并收取相应的备案通道费;乙方投入资本金，赚取固定收益回报;甲方又通过“抽屉协议”到期回购乙方的股份，达到融资目的。

一、明股实债

“明股实债”发展如此之快，在于它满足了各方需求。首先，对融资方(大部分为中小微或房地产企业)而言，通过该方式不仅能达到融资目的，而且因其外部形式上是股权属性，企业还能达到增资扩股、优化财务报表结构的目的。

其次，对投资方来说，相比传统债权融资，“明股实债”融资模式表现为更强的风控措施以及更高的利息收益;最后，对于资产管理公司来说，“明股实债”可以在较短时间内帮助其扩大管理规模，赚取更多的备案通道费用。

因此，“明股实债”融资模式形成了各方共赢局面，其能在短时间内形成如此规模，也不足为奇。 然而，新兴事物往往带来新的危机。众所周知，股权投资是投资者通过获得某一公司的潜在经营回报而购买其股权的行为。

一般来讲，该类投资具有投资期限长、潜在风险大、收益不固定等特征。相比股权投资，债权投资具有一定的“稳定性”，它是通过向债权发行人收取固定利息以及到期归还回本金的一种投资方式。由于“明股实债”是介于两者之间的一种融资模式，可能因交易双方对投资属性产生分歧、协议拟定不够细化而产生不确定性的风险。

(1)融资方因经营不善导致破产清算，无法履行协议，最终导致“回购、担保协议”失效;(2)因其名义上是股权投资行为，投资方可能承担企业经营风险。

(3)“明股实债”融资模式主要应用于基础建设产业、房地产行业等，由于该类企业受政府监管更加严格，因此面临着更多的合规风险;(4)融资方因该模式下“隐形”的负债特征，可能导致企业无序加大杠杆，从而提高企业的经营风险。

此外，除了上述的投资风险外，“明股实债”存在较大的法律风险。由于“明股实债”是近年来兴起的交易结构，相关的法律法条较少(比如：融资方发生破产时，投资方作为股东偿还顺序是否优于其他自然人等)，并且一个新兴领域的法律从颁布到实施都滞后于社会经济的发展，这最终也给投融资双方带来了更多的不确定性风险。

为此，银保监会、证监会等部门发布了一系列监管措施，着力管控“明股实债”的风险敞口。尽管近来年“明股实债”这种融资方式得到快速发展并受到了严厉监管，然而“明股实债”产生的本质原因是什么?在国家规范政策下，将来怎样进行规范和发展?

二、真的是双赢吗?

当企业发起融资时，上市公司虽有公开财务报表可查阅，但由于年报等信息的滞后性和企业发展的动态变化，也会造成投资者获得的信息缺失。若为一家非上市公司，管理人在作尽职调查时，也只能通过企业现有的信息以及对行业外部环境分析来考察和预判企业发展，无法详尽获取更多的参考信息。

因此，在不可预判的世界中，人们难以超前思考，并作出计划以应对各种可能性;其次，由于难以预判未来交易的状态，就算作出计划，合约当事人很难就合约条款的细节进行谈判;最后，就算合约当事人能够进行有效谈判，但外部性的影响(如：法院或其他法律条款的更改)也可能会导致合约难以有效执行。

对于投融资双方来说，现时的规则是不完整的，监管制度也是不完善的;当发生歧义时，便产生了谁拥有对资产的控制权谁就有话语权的局面。

金融交易的本质是债务契约，交易契约的表现形式不可能完全避免歧义。当交易发生歧义时更是难以获得第三方完全准确的判断。因此，任何契约既然都存在不完全性，那么对资产的控制权就极为重要，掌握资产的一方就拥有更大的决策权。

在实践中，随着企业的发展，企业管理者的控制权越来越强;对于投资者而言，合法占有企业的股权只是一种对现有债权权益的增信措施。投资者掌握企业的控制权不是主要目的，而是确保其收益的稳定;当投资结束退出时，投资者获得本金以及债权收益的同时通常也会将控制权交还予企业的管理者。

因此，为了减少投融资双方发生纠纷的可能性，各方更愿意选择“明股实债”融资模式。对于投资者，“明股实债”融资模式不仅可以到期获得固定收益;在产品存续阶段，作为“明股”，投资者是有企业的资产控制权，从而减少不必要的纠纷。

当然，对资产的占有不是目的，而是一种风控手段。当项目结束退出时，融资方根据提前签署的“抽屉协议”对投资者的股份进行回购，同时给予投资者固定收益回报。基于该理论，这也是“明股实债”模式在融资领域得到广泛应用的原因之一。

“明股实债”是目前较为常见的一种融资模式。对比“明股实债”，单一标的的债权信用融资风控措施较为薄弱，仅仅只依赖于企业自身的经营发展，一旦企业面临经营风险，从而导致破产清算，在没有任何其他风控手段的情况下，该笔投资可能血本无归。

另一种债权融资模式是融资方提供足值的抵押物或引入第三方担保，常见于银行抵押贷款。当融资方未能按约定偿还事先约定的收益时，那么管理人有权处置项目抵押的资产。

然而，在实际的案例中，处置资产的过程较为复杂，这与我国的担保法律制度相关。据查询，我国的担保法律制度更看重债权的静态保障，而轻视资产的动态管理和流动性需求。当发生违约时，管理人需要经过起诉、拍卖等诉讼过程才能处置融资方的资产。

起诉的过程一般较为漫长，管理人和投资者需要投入大量的精力去准备上诉材料，再等待拍卖后回款，投资者真正拿到资金可能需要2-3年的时间。 因此，为了在发生违约事件时，投资者能快速拿回本金和利息，管理人和投资者更倾向于选择“明股实债”这种融资模式。它可以在发生风险时，通过转让自身股权，回笼部分资金。

另外，在设计产品结构时，“明股实债”往往会有第三方或担保方的劣后资金作为增信措施，投资者优先享受收益，劣后级则优先承担风险。所以“明股实债”是大部分投资者更愿意选择的一种融资模式。 评级机构通过某一企业所处行业、国家宏观政策、监管合规、企业财务数据等等客观指标对企业的信用等级作出评级。

任何一家企业对于财务报表的重视不言而喻。财务报表又称为企业经营的“晴雨表”，影响着企业在公开市场或私募市场的融资。企业的发展也会受到评级的影响，报表相对健康的企业能够获取更低的资金融资成本。

三、风险不对等

企业在选择“明股实债”融资模式时，由于其非公开的发行、通过股权转让不会增加企业负债的特征，企业不仅能获得新的资本金，还能达到优化资产负债表的目的。

此外，一方面，股权投资者的引入不仅会导致企业股权结构发生变化;而且还可能引起企业决策权发生改变，导致企业管理者的控制力度降低。所以，企业通过股权融资往往较为谨慎。

另一方面，如果企业看好自身未来发展，它更倾向于保留现有的股权份额，因为在该类企业看来，未来股权的价值大于当前负债的利息。因此，企业自身也更愿选择“明股实债”的融资模式。

资产管理公司通常是指从事“帮人理财”业务的机构或组织。监管要求一类处置不良资产的金融机构需要设置“金融许可证”;而没有“金融许可证”需求的其他资产管理机构在开展业务时往往受到强监管，难以规模化。

因此，为了开拓业务、赚取更多通道报酬，该类资产管理机构在看似合规的前提下，绕开监管，去寻找创新业务模式。 此外，在“明股实债”模式中，资产管理公司起着非常重要的通道作用。

一方面，作为项目管理人，资产管理公司需要通过自身的财富团队找到相应的投资群体，与传统金融机构的投资项目作竞争;另一方面，它还需要对融资方进行详尽的背景调查，考核其是否符合融资要求，帮助投资人甄别是否收益大于风险，风控措施是否完善等。

现如今，国家的监管政策越加严格，资产管理公司也会绞劲脑汁挖掘更多能够给他们带来收入的渠道和方式，比如：通过外在以股权表现形式，而实质以债券形式进行交易的模式，从而绕过监管达到扩大规模的目的。因此，资产管理机构青睐于“明股实债”这种投资品类。